12º - Mercado Financeiro - Análise Fundamentalista

ANÁLISE FUNDAMENTALISTA

No mercado acionário percebe-se com grande facilidade a preocupação do investidor, seja ele especulador ou institucional, na determinação a cada instante das perspectivas dos preços das ações. As previsões sobre lucros futuros de cada empresam e as análises da situação econômico-financeira são indispensáveis para que o investidor consciente consiga otimizar o resultado de suas aplicações em ações negociadas nas bolsas de valores.
Generalizando, as informações da escola fundamentalista oferecem ao usuário elementos para decidir o que comprar, por outro lado, as ferramentas da escola técnica se prestam a sinalizar quando comprar (ou vender). Nada melhor portanto, para enfrentar o mercado acionário e sua intensa competitividade, do que munir-se de todos os instrumentos possíveis. A escola fundamentalista, como vimos, recomenda atenção dos analistas a todas as informações internas, setoriais ou microeconômicas que envolvem cada empresa. Assim sendo, a imprensa diária, as publicações setoriais especializadas e os Diretores de Relações com o Mercado são fontes permanentes de consultas para complementar os elementos informativos.
No tocante a informações internas, destacam-se eventos como mudanças nos quadros técnicos e de direção, programas de pesquisas e de desenvolvimentos de recursos humanos, campanhas publicitárias e, no campo financeiro, alterações na estrutura do capital de giro da empresa. Neste particular, um caso clássico é o das grandes cadeias varejistas, especialmente de super ou hipermercados, que têm enorme potencial de ganho na gestão da diferença entre vendas à vista e compras a prazo. Pode-se mesmo arriscar uma generalização, afirmando que o mais importante componente do capital de giro da empresa é o crédito oferecido por seus fornecedores, que via de regra condiciona a política de comercialização de cada companhia.
Nos campos setorial e macroeconômico, as informações mais relevantes são as que se refletem à concorrência, às políticas de crédito, fiscal e cambial.
Se fossemos fazer uma definição de Análise Fundamentalista bem resumida, diríamos que "Análise Fundamentalista é a arte de analisar e projetar resultados de uma empresa". Entretanto, para chegarmos a esta definição suscinta acima, descrevemos um pouco mais detalhadamente.
A Análise Fundamentalista baseia-se na Análise Econômico – Financeira de uma companhia, partindo do Balanço Geral apresentado pelas empresas e suas peças contábeis que fazem parte do Relatório Anual ou Informações Trimestrais (ITR) publicadas e divulgadas ao Mercado de Capitais ou naCVM – Comissão de Valores Mobiliários, Bolsas de Valores que negociem com ações ou em jornais de grande circulação.
A partir do Balanço Geral, de acordo com o roteiro estabelecido pelas Àreas de Pesquisa ou Departamentos Técnicos das Instituições Financeiras, são reclassificadas as contas num modelo de análise estabelecido por cada departamento, não diferenciando em muito da classificação das contas padronizadas conforme a Lei das Sociedades Anônimas.
Esta fase chamamos de análise de balanço, que serve para montar um banco de dados histórico e selecionar premissas de indicadores que poderão ser utilizadas nas projeções de resultados futuros.
A Análise Microeconômica da empresa no seu contexto também será estudada e incorporado o Cenário Macroeconômico em que vivência a economia e o setor onde atua a empresa (segunda fase).
Após escolhido os cenários micro (quantidade física de venda de produtos, preços, custos, perfil de endividamento, etc...) ou seja a "Equação da Empresa", é acoplado o cenário macroeconômico ou indicadores de conjuntura, tais como: Inflação, Câmbio, Taxa de Juros, Outras Moedas, etc...). Com a ajuda de softwares de análises e projeções são realizadas as projeções de resultados das empresas, contemplando:
• Balanço Patrimonial;
• Demonstrações de Resultados;
• Demonstrações de Resultados Acumulados;
• Fluxo de Caixa;
• Fluxo de Caixa Acumulado;
• Premissas Assumidas, etc...
Esta podemos dizer que é a terceira fase.
A última etapa é comparar os preços das ações, mediante as projeções realizadas são alternativas de investimentos a médio e longo prazos.
Vários modelos de avaliação de preços são largamente utilizados no mercado, tais como:
• Índice de Preços/ Lucros projetados;
• Índices de Preços/ Lucros históricos;
• Fluxo de Caixa Descontados das projeções (Valor Econômico);
• Outros modelos quantitativos.
Em nossas recomendações estão sempre levando em consideração a seguinte máxima:
P = F ( Lucro )
"Preço de uma ação é função de lucros projetados".
Portanto nossa visão é projetiva e não retroativa, ou histórica. A história passada é um banco de dados que ajuda na primeira fase. Sendo que esta visão projetiva nunca é menor do que 2 (dois) anos.
Cabe salientar que as projeções são dinâmicas de acordo com as mudanças de cenários. Portanto, o importante é estar sempre atento as premissas assumidas e tendo o discernimento de modificá-las, quando as perspectivas forem alteradas para melhor ou pior, dependendo da política econômica do governo e a gestão das empresas.


ESCOLA FUNDAMENTALISTA
O fundamento teórico desta escola repousa na tese de que existe uma correlação lógica entre o valor intrínseco de uma ação e seu preço de mercado. O valor intrínseco para a escola fundamentalista é representado pela avaliação do patrimônio da empresa, seu desempenho e sua posição no respectivo setor de atuação, pela intensidade da concorrência e pela existência de produtos ou serviços alternativos, pelo grau de atualização tecnológica do empreendimento, pelo nível de intervenção estatal na área de atuação (controle de preços, proteção tributária, subsídios,...), por seu programa de investimentos, por sua política de distribuição de lucros e pelo cálculo do valor presente dos lucros futuros estimados.Os investidores que adotam a análise fundamentalista, podem ser agrupados em dois grupos, segundo uma observação dos mercados acionários norte-americanos, sendo eles:
• O primeiro reúne os que trabalham prioritariamente sobre as previsões de lucros futuros das diversas empresas, e procuram localizar no mercado as que, tendo boas perspectivas, tenham cotações aviltadas à luz das perspectivas dos resultados. Para este grupo os lucros poderão advir das realizações quando os preços se ajustarem às previsões de lucros ou do retorno relativo à distribuição futura dos lucros.
• O segundo grupo é formado pelos investidores que procuram empresas com baixas cotações em relação a seus ativos, e que tenham controle acionário concentrado. Nestes casos, o objetivo costuma se concretizar "take-over", reunindo um lote expressivo o suficiente para garantir participação no processo decisório da firma, seguido de propostas de desmembramento parcial ou total do ativo para venda a terceiros, com conseqüências favoráveis sobre as cotações nas bolsas.
Teoricamente, quando o valor intrínseco se situasse acima do preço de mercado, ocorreria uma indicação de compra; ao contrário, preço de mercado superior ao valor intrínseco indicaria conveniência de venda.Entretanto, essa colocação genérica não completa a realidade dos fatos. Primeiramente, a natureza dos componentes listados torna iqualificado o valor intrínseco. Diante disso, é comumente utilizado o valor patrimonial de cada companhia para as análises fundamentalistas. Por outro lado, na verdade, algumas ações podem passar longos períodos com preços sistematicamente superiores a seus valores patrimoniais e nem por isso deixarem de ter ofertas de compra proveniente de investidores tecnicamente qualificados. A constatação de fatos desta natureza conduziu ao aprimoramento dos instrumentos da escola fundamentalista, e à criação de certos índices que se tornaram clássicos para a avaliação de empresas.


PRINCIPAIS ÍNDICES
ÍNDICE PREÇO/LUCRO (P/L)
Esta relação decorre da divisão entre a cotação de um determinado papel, em certo momento, pelo lucro líquido por ação(anual ou anualizado por alguma técnica adequada) proporcionado pela respectiva empresa. Este quociente espelha o prazo de retorno do investimento(sob as formas de dividendos ou reforço das reservas livres da companhia). Em princípio, deduz-se que quanto mais baixo o P/L mais recomendável será realizar aquisições, e vice-versa; na realidade, este índice deve ser utilizado isoladamente para respaldar decisões de investimento. O conceito do índice deve ser dinâmico, ou seja, sua utilização deve conter as perspectivas de desenvolvimento da empresa e de seus lucros, de acordo com os prazos ideais(do ponto de vista do investidor) para sua aplicação no papel em questão. No caso brasileiro, alguns fatores dificultam a utilização do índice P/L. Além da característica universal de várias empresas apresentarem diversos graus de sazonalidade na formação de suas receitas, ao longo do exercício social, o ambiente inflacionário e as sucessivas e profundas intervenções governamentais na atividade econômica causam esse acréscimo de dificuldade. A observação empírica nos mostra que no Brasil o lucro de uma empresa pode apresentar grandes variações de um ano para o outro; desta forma, o P/L calculado sobre o lucro passado pode nada significar, enquanto que as projeções de lucros constituem exercícios que em certos casos beiram a adivinhação.

COTAÇÃO/VALOR PATRIMONIAL(P/VPL)
Esta relação, como se verifica diretamente de seu nome, resulta do quociente entre a cotação de um determinado papel, em certo momento, por seu valor patrimonial. Este último valor, por sua vez, é obtido pela divisão do montante global do patrimônio líquido da empresa pelo número de ações em poder dos diversos acionistas. Como se sabe, o patrimônio líquido de uma empresa é o somatório de todos os recursos da companhia que não são exigíveis a não ser por seus próprios acionistas (capital integralizado, reservas diversas e lucros acumulados). Nos balanços este somatório é colocado em destaque, facilitando as consultas. De maneira geral, além de seu valor absoluto, a relação/valor patrimonial de cada empresa costuma ser utilizada em comparação dentro de um mesmo setor de atividades. Além disso, o fato por si só dessa relação ser superior ou inferior à unidade não deve ser analisado isoladamente; diversos setores têm características específicas que concentram suas empresas em determinadas faixas dessa relação, como o caso do setor de mineração. Neste caso, como as empresas mineradoras costumam registrar contabilmente pequenas parcelas da quantidade total de minério contido nas minas, deixando portanto um potencial muito grande, suas relações entre cotação e valor patrimonial são constantemente superiores à unidade, refletindo o conhecimento eu o mercado tem dessa peculiaridade. Outro ângulo a destacar diz respeito ao financiamento dos programas de investimentos de empresas de capital aberto. Se a relação entre cotação e valor patrimonial for muito reduzida, qualquer chamada de capital só será bem sucedida à custa da concessão de vultuoso deságio; ao contrário, se a relação for elevada, é mais provável que a nova emissão seja bem assimilada pelos investidores.
Avaliando Uma ação – o P/VPA
(Jurandir Sell Macedo Jr)

Não existe método seguro para avaliar uma empresa ou ação, lembre-se de que os negócios ocorrem quando dois agentes de mercado, (compradores e vendedores) divergem quanto ao preço de um bem ou direito, no nosso caso, uma ação que é uma pequena fração de uma empresa. Avaliar empresas está mais para uma arte do que para uma ciência, e, apesar dos enormes esforços e gastos que se fazem e se fizeram até hoje, ninguém conseguiu um método seguro para medir o valor de uma ação.
Ora, senão existe método seguro para avaliar uma ação, poderíamos então dizer que bastaria escolher uma, aleatoriamente, entre todas as disponíveis no mercado sem nenhuma análise. Apesar de que escolhas aleatórias e escolhas “científicas” não demonstrem expectativas de lucros futuros muito diferentes, ainda assim, espera-se que decisões estudadas reduzam os riscos futuros de uma carteira de ações.
Quando falamos do valor de uma casa, a primeira coisa que lembramos é do custo de construção, mais o custo do terreno, e a suposição básica é que o valor de uma casa deva ser relativamente superior ao custo de construção, mais o custo do terreno. Se alguém constrói uma casa, ele incorpora este bem ao seu patrimônio pelo valor do custo da casa.
Podemos dizer que se uma casa está sendo vendida abaixo do seu custo construtivo, mais o terreno, ela está barata, e que se ela está sendo vendida muito acima deste custo, ela está cara. Além deste aspecto básico, temos o problema da depreciação, se uma construção fica velha, ela vale menos (é a depreciação), já se a casa é reformada ou recebe benfeitorias, ela passa a valer mais. Em uma empresa, os custos de implantação mais os lucros ou prejuízos, mais os investimentos e retiradas de capital, compõem uma conta de balanço chamada de patrimônio.
O patrimônio de uma empresa é o resultado de todo o dinheiro dos sócios que entrou até aquele momento na empresa, mais a soma dos resultados (lucros ou prejuízos), incorporados a este capital inicial. Podemos dizer que o patrimônio representa o quanto a empresa custou para ser feita até aquele momento.
Ora, então podemos concluir que, se uma empresa está sendo vendida por um preço abaixo do seu custo, ela está barata e se ela está acima do seu custo, ela está cara. É exatamente esta a premissa da análise do P/VPA, na qual medimos o preço da ação dividido por seu valor patrimonial (patrimônio total da empresa dividido pelo número total de ações).
Vejamos este exemplo: No dia 20 de outubro de 1999, uma ação PN da Brahma valia 4,9 vezes o seu patrimônio (patrimônio total da Brahma R$1.541.327.000,00 dividido pelo numero de ações 6.923.624.000), ou seja, cada ação tinha um valor patrimonial (ou custo da empresa) de R$0,22 e a ação foi vendida neste dia por R$1,09, assim a empresa poderia, por este indicador, ser considerada cara. No mesmo dia, a GERASUL ON valia 0,3 vezes o seu patrimônio (patrimônio total GerasulR$2.194.647.000,00 dividido pelo número de ações 539.091.216.000), sendo o valor patrimonial deR$0.00407. Como a ação foi vendida a R$0,00117, ou seja, estava sendo vendida por apenas 30%do seu valor patrimonial, poderia ser considerada barata.
Vejamos: Poderíamos comparar o valor da Brahma e da GERASUL com o valor de uma casa, supondo que tenhamos gasto com terreno e construção R$100.000,00. A “Casa Brahma” estaria sendo vendida por R$490.000,00, já a “Casa GERASUL” estaria sendo vendida por R$30.000,00. Por que então alguém vende GERASUL e compra Brahma? Quando comparamos os custos de uma casa, todos sabem que podemos economizar ou gastar muito em uma construção, assim, se dissermos que gastamos 100 na construção, poderemos ter diferentes resultados.
Outros fatores são: o projeto da casa e a localização, se ela foi bem projetada, pode agregar muito valor ao material empregado, já se foi construída em um terreno que incorporou posteriormente uma favela ao seu redor, ela certamente perderá valor.
Assim também é uma empresa, o quanto foi gasto refere-se ao passado e o que interessa ao investidor é o futuro. Se a empresa gastou dinheiro em um projeto pouco rentável ou que teve uma ruptura de tecnologia, ela perde valor, já se está inserida em um mercado em expansão, ela ganha valor. Da mesma forma que não podemos avaliar uma casa somente pelo seu custo, também não podemos avaliar uma empresa pelo seu patrimônio.
Empresas com grande futuro e bom nome no mercado costumam valer mais do que o seu patrimônio, já empresas que operam em setores complicados ou são mal administradas, acabam sendo vendidas abaixo do seu patrimônio. Poderíamos então rejeitar o P/VPA? Acredito que não, pelo fato de que este indicador serve como uma primeira análise da empresa, ele costuma ser uma primeira peneira para localizarmos empresas baratas. Se localizamos uma empresa a qual julgamos que tenha um bom futuro e que esteja sendo vendida muito abaixo do seu patrimônio, já poderemos nos deter e estudar mais profundamente esta empresa.
Para efeito de comparação, no Brasil, o patrimônio das 334 empresas abertas mais negociadas soma 343 bilhões de reais, enquanto o valor de mercado soma 295 bilhões de reais, ou seja, em média, as empresas brasileiras custam 0,86 vezes o seu patrimônio.
Para finalizar, teremos que falar nas empresas que têm patrimônio negativo, e que, portanto, apresentam relação P/VPA negativo. Ora, será que alguém pode comprar uma empresa que tenha mais dívidas do que direitos para receber (patrimônio negativo)?
Pode. Uma empresa, mesmo com patrimônio negativo, tem chance de se recuperar e acabar dando retorno para o investidor. Um caso interessante é o da Globo cabo, uma empresa que, como resultado dos seus sucessivos prejuízos, está hoje com o patrimônio negativo, porém, todos esperam por excelentes retornos futuros. Assim, o valor de mercado da empresa no dia 22 de outubro era de R$1.522,00 milhões.
Jurandir Sell Macedo Junior (jurandir@fepese.ufsc.br)

RENTABILIDADE DO PATRIMÔNIO(L/PL)
É o quociente entre o lucro líquido de uma companhia; e seu patrimônio representa, em outras palavras, o percentual de retorno dos recursos totais aplicados pelos acionistas nos negócios ( e recuperação do capital próprio dos administradores da empresa), permitindo prever o tempo necessário para a recuperação do capital próprio investido; este índice obviamente permite comparações entre empresas dos mais diversos setores.

MARGEM LÍQUIDA (L/R)
É a relação entre lucro líquido (após o imposto de renda) e o Recita Líquida(após impostos), demonstra assim para os analistas quanto resta do faturamento para as destinações decididas pelos acionistas (reservas livres, dividendos, etc...); por outro lado espelha o peso das despesas não operacionais na estrutura de custos de cada empresa (despesas administrativas, de vendas, financeiras, etc.), o que dá boa medida da eficiência de sua gestão; o exame da série de informações provenientes da margem líquida constitui um instrumento dos mais preciosos para analistas e investidores, pois seu acompanhamento ao longo do tempo oferece um seguro retrato sobre o desempenho de cada organização.
Para as empresas do setor bancário, é usual levantar-se a rentabilidade dos ativos totais, ou seja a relação entre o lucro líquido após o imposto de renda e o total dos ativos da instituição.
LIQUIDEZ CORRENTE
Trata-se do quociente entre o ativo e o passivo circulantes; em decorrência, reflete a capacidade de cada empresa de fazer face a seus compromissos de curto prazo (em geral até 30 dias); assim sendo, valores de liquidez corrente inferiores à unidade são preocupantes para o investidor para o investidor, significando que a empresa pode ter insuficiência de recursos para obrigações quase imediatas.

"CASH-YIELD"(Div/Ação)
Esta instrumento decorre da verificação do dividendo pago em dinheiro, por ação. A exemplo do P/L, é conveniente que sua apuração seja sobre o valor acumulado anual, ou anualizado por alguma fórmula adequada. Para muitos investidores, que preferem retornos em dinheiro para as suas aplicações, o "cash-yield" combinado com levantamentos estatísticos sobre a periodicidade e a época do pagamento dos dividendos constitui importante instrumento de apoio a suas decisões. Um aspecto muito importante, que confere ao "cash-yield" características diferentes do P/L, é que a legislação societária brasileira permite que em certas ocasiões sejam efetuados pagamentos de dividendos à conta de saldos de reservas de lucros, ainda que a empresa não tenha apresentado lucro em seu último balanço ou balancete. Além disso, o percentual dos lucros destinados ao pagamento de dividendos varia significativamente de empresa para empresa. Por outro lado, o analista deve atentar para os diversos procedimentos das empresas em relação à periodicidade do pagamento de dividendos. Algumas pagam dividendos anuais, enquanto outras fazem semestral, trimestral ou mesmo mensalmente. Quando o pagamento for parcelado ao longo do exercício social, o investidor não deve deixar de utilizar deflatores, se as taxas de inflação forem significativas.


ENDIVIDAMENTO(Pc+Elp)/At
É o resultado da divisão entre o passivo circulante mais o exigível a longo prazo e o ativo total; apresentado geralmente em termos percentuais, demonstra quanto cada empresa recorreu a capital de terceiros para financiar suas operações; de maneira geral, exceção feita aos bancos, esta relação não deve ser superior a 50%, pois valores superiores a este costumam refletir fragilidade financeira da empresa. Um complemento relevante que também deve ser analisado é o endividamento de curto prazo, que vem ser o quociente, preferivelmente apresentado em termos percentuais, do passivo circulante sobre o ativo total. Esta relação demonstra o peso dos compromissos financeiros exigíveis dentro de um prazo de 30 dias sobre a totalidade dos recursos de cada empresa.